Články označené ako BrandCom sú pripravené a publikované v spolupráci s komerčnými partnermi. Hoci redakcia TRENDU nie je ich autorom, ich obsah považuje za prínosný pre čitateľa a preto umožnila ich publikovanie. Viac o BrandCom

BLOG Tomáš Hellebrandt

Reformátor Sulík

10.04.2017 | Tomáš Hellebrandt

Vo svojom obrazoboreckom zápale si Sulík nevšimol, že kríza odhalila vážne trhliny v základoch eurozóny, ktoré by jeho reformy iba ďalej roztvorili zvyšujúc pravdepodobnosť, že celá majestátna konštrukcia sa pri najbližšom zachvení zrúti.

  • Tlačiť
  • Poslať e-mailom
  • Oznámiť chybu
  • 13

Rubrika

Makroekonómia

Inštitucionálna architektúra Európskej únie pripomína stredovekú katedrálu stavanú dlhé desaťročia podľa meniacich sa projektov generácií architektov. Výsledok niekedy pôsobí chaoticky, rukopis každého majstra rozoznateľný a občas priečiaci sa harmónii celku. Avšak stačí iba letmé zamyslenie sa nad veľkoleposťou vízie a silou viery v ľudský pokrok napriek stáročnej krvavej histórii a človek sa neubráni pocitu údivu a vďačnosti.

Manifestom, ktorý na dvere chrámu pribil Richard Sulík sa štylizuje do role veľkého reformátora žiadajúceho odstránenie inštitucionálnych ozdôb, ktoré sú v jeho očiach modlami falošnému bohu „čoraz užšieho zväzku“ európskych národov, a ktoré sa priečia jeho reformnej viere v národnú suverenitu, rozpočtovú strohosť a cenovú konkurencieschopnosť. Vo svojom obrazoboreckom zápale si však nevšimol, že nedávna veľká búrka odhalila vážne trhliny v základoch budovy, ktoré by jeho reformy iba ďalej roztvorili zvyšujúc pravdepodobnosť, že celá majestátna konštrukcia sa pri najbližšom zachvení zrúti.

V žiadnej oblasti nie je otázka inštitucionálnej architektúry a vzájomnej podpory jednotlivých inštitúcií a pravidiel tak dôležitá ako v oblasti menovej únie a práve v takzvanom monetárnom pilieri Sulíkovho manifestu badať najväčšie riziká. Najprv si však treba vysvetliť v čom spočívajú spomenuté trhliny v konštrukcii spoločnej meny (širšiu reakciu na celý manifest nájdete tu).

Príbeh Eura

Pôvod krízy eurozóny treba hľadať v rastúcich nerovnováhach v dopyte, v raste zahraničných pôžičiek, v inflácii a konkurencieschopnosti medzi jej jadrom a perifériou. Bez kurzových pohybov boli krajiny ako Grécko, Portugalsko, Írsko a Španielsko schopné žiť dlho nad svoje možnosti a financovať svoj dopyt pôžičkami z krajín v jadre, ktoré naopak nestačili spotrebovať celý objem vlastnej produkcie.

Keď svetová hospodárska kríza odhalila neudržateľnosť predošlého rastu v periférnych krajinách tok zahraničného kapitálu veľmi rýchlo vyschol. Bez možnosti získať späť stratenú konkurencieschopnosť devalváciou domácej meny upadli tieto krajiny do hlbokej recesie, ktorá nafúkla deficity verejných financií.

Keďže zodpovednosť za riešenie problémov bánk zostala na národnej úrovni potreba záchrany kolabujúcich bánk iba pridala na rozpočtovom bremene týchto krajín. Absencia jednotnej regulácie bánk im zároveň pred krízou umožnila koncentrovať svoje aktíva v štátnych dlhopisoch svojich domovských krajín, čo viedlo k absurdnej situácii keď riešenie bankovej krízy vyžadovalo aby si záchranca, teda štát, požičiaval od zachraňovaného. To vytvorilo takzvanú „slučku skazy“ keď zdravie verejných financií závisí od zdravia domácich bánk a naopak.

Sebenaplňujúce krízy dôvery

Prístup viacerých členských krajín Eurozóny k trhovému financovaniu bánk a štátneho dlhu sa počas krízy stal zraniteľnejší voči panike na finančných trhoch v porovnaní s podobne zadlženými krajinami, ktoré mali vlastnú menu a vlastnú centrálnu banku (napr. UK).

Aj stredne zadlžený štát môže byť eventuálne donútený k bankrotu ak finančné trhy z nejakého dôvodu požadujú príliš vysoké úroky na refinancovanie existujúceho dlhu. Bez vlastnej centrálnej banky, ktorá plní funkciu veriteľa poslednej inštancie a dokáže v prípade potreby udržať úrokové sadzby pod limitom udržateľnosti sa rozhodovanie investorov o kúpe alebo predaji dlhopisov stáva závislé nie len od ich úsudku o zdraví verejných financií ale taktiež o ich úsudku o budúcom správaní ostatných investorov.

To robí finančné trhy chúlostivé na nákazy strachu, stádové správanie a sebenaplňujúce krízy dôvery ťahajúce krajiny smerom k bankrotu. Takýto trend bolo možné sledovať nie len v prípade insolventného Grécka ale taktiež v prípade odrezania od trhov Írska a Portugalska. V roku 2011 už nárast úrokových sadzieb zasiahol aj krajiny v jadre Eurozóny ako Belgicko, Francúzsko a Rakúsko, ohrozujúc integritu menovej únie ako celku.

Monetárna únia bez fiškálnej

Ak Európa nie je pripravená na plnohodnotnú politickú a fiškálnu úniu reformy inštitúcií Eurozóny by sa v prvom rade mali sústrediť na mechanizmy, ktoré budú tlmiť dopad zlyhaní v uplatňovaní národnej fiškálnej suverenity budúcimi hriešnikmi na ostatné členské štáty a na Eurozónu ako celok. Zároveň je však potrebné uznať, že s hriešnikmi sme chtiac nechtiac spoločnou menou všetci spútaní a neexistuje preto možnosť nechať ich úplne napospas vlastnému osudu. Riešenie si preto vyžaduje spoluprácu.

Aspoň štyri oblasti potrebujú zásadnú zmenu oproti stavu pred krízou. Po prvé, je potrebné zaviesť mechanizmy, ktoré budú tlmiť nárast makroekonomických nerovnováh naprieč členskými štátmi. Po druhé, je potrebné odstrániť úzku väzbu medzi rizikovosťou bánk a verejných financií členských štátov a zamedziť tak tvorbe „slučiek skazy“ v prípade budúcich recesií alebo bankových kríz. Po tretie, Eurozóna potrebuje veriteľa poslednej inštancie, ktorý v prípade ďalšieho Grécka alebo iných výkyvov na finančných trhoch zabráni sebenaplňujúcim krízam dôvery a šíreniu nákazy na solventné členské štáty.

Po štvrté, keďže peňažné financovanie neudržateľných dlhov centrálnou bankou by infláciou poškodilo všetky členské štáty, pomoc v rámci funkcie veriteľa poslednej inštancie nemôže byť bezpodmienečná, ako tomu je v prípade krajín s vlastnou menou. Pre členské štáty, ktoré by v budúcnosti čelil platobnej neschopnosti musí byť vytvorený mechanizmus riadeného bankrotu. Ten náklady ozdravenia rozdelí medzi dlžníka a jeho súkromných veriteľov bez toho aby bolo potrebné uchýliť sa k medzivládnym pôžičkám (darom) alebo tlačiarni peňazí.

Sulíkovská reformácia

Sulíkov manifest sa prvej oblasti nevenuje vôbec. Nedozvieme sa z neho, či Sulík podporuje takzvanú Procedúru makroekonomických nerovnováh zriadenú v rámci reformy Paktu stability a rastu v roku 2011 alebo, tak ako v mnohých iných otázkach, sa opiera o vieru vo všemohúce trhy regulovať nezodpovedné správanie vlád a jednotlivcov.

V oblasti väzby medzi štátmi a bankami Sulík navrhuje spiatočku pokroku v budovaní bankovej únie, ktorý eurozóna za posledné roky zaznamenala. Hoci podporuje centrálny dohľad nad finančnými inštitúciami, z dôvodu rizika „morálneho hazardu“ odmieta jednotný rezolučný fond, z ktorého by sa v budúcnosti financovalo ozdravenie bánk ako aj spoločný systém ochrany vkladov.

Tento prístup nedáva zmysel ani podľa Sulíkových vlastných kritérií. Presunom zodpovednosti za bankový dozor na ECB sa členské štáty prirodzene vzdali aj zodpovednosti za prípadné jeho budúce zlyhanie. Je nezmyselné odvolávať sa na morálny hazard domácich inštitúcií v prípade funkcie, ktorá nepatrí pod ich kompetenciu.

Keďže sociálne náklady bankových kríz vysoko presahujú súkromné náklady akcionárov je úplne legitímne a správne požadovať aby banky povinne prispievali do spoločného poistného fondu, z ktorého sa bude dať financovať prípadná budúca rekapitalizácia a obmedziť dopad na reálnu ekonomiku. V rámci spoločného bankového trhu naprieč úniou je prirodzené, že tento poistný mechanizmus bude takisto spoločný.

Hoci niektoré opatrenia, ktoré Sulík navrhuje v oblasti regulácie kapitálových požiadaviek finančných inštitúcii by mohli mierne oslabiť väzbu verejných financií na pôžičky od domácich bánk, na odstránenie rizika „slučiek skazy“ by to ani zďaleka nestačilo, keďže dôvera v bankový systém by aj naďalej bola úzko spätá s výškou rozpočtových zdrojov členských štátov dostupných pre riešenie prípadných bankových kríz.

Veriteľ poslednej inštancie

Na dôveru trhov v udržateľnosť verejných financií vplýva Sulíkov návrh zrušiť úlohu veriteľa poslednej inštancie, ktorú na seba zobrala ECB v hĺbke krízy. Draghiho sľub „urobiť všetko, čo bude treba“ pre záchranu Eura bol pritom dokázateľne tým najdôležitejším skutkom, ktorý zastavil sebenaplňujúcu logiku straty dôvery na finančných trhoch a šírenie paniky smerom do jadra Eurozóny. Keď v roku 2015 opäť vzbĺkla Grécka dráma a hrozil odchod krajiny z Eurozóny, Draghiho sľub zabránil nákaze ostatných zadlžených členských štátov. A toto všetko bolo dosiahnuté bez minutia jediného Eura.

Hoci funkcia veriteľa poslednej inštancie vytvára určité záväzky pre členské štáty v podobe krytia potenciálnych strát ak by mechanizmus kupovania dlhopisov bol reálne spustený (zatiaľ to nebolo potrebné) je dôležité podotknúť, že pomoc krajinám v problémoch nie je bezpodmienečná ale závisí na ochote prijať opatrenia na ozdravenie verejných financií. A čo je kľúčové, nevzťahuje sa na krajiny, ktoré sa dostali za hranicu platobnej neschopnosti. Riziko ex post strát je preto minimálne a predstavuje prijateľnú cenu za zvýšenú stabilitu.

Riadený bankrot a odchod z Eurozóny

Návrh mechanizmu reštrukturalizácie štátneho dlhu Sulík prebral od Nemeckej rady ekonomických expertov (napriek tomu, že následne tvrdí, že niekedy je lepšie „akademických ekonómov skrátka nepočúvať“). Ide o pozorne premyslený rámec, ktorý by mohol poskytnúť včasné a relatívne pokojné riešenie pre nesolventné krajiny a zároveň posilniť disciplínu na finančných trhoch. Opiera sa však o kapacity Eurovalu, ktorý chce Sulík zrušiť. Ktorá inštitúcia by nahradila jeho funkcie v rámci reštrukturalizačného mechanizmu sa v Sulíkovom manifeste nedočítame.

Naopak, Sulík k nemeckému návrhu pridal požiadavku aby krajina v platobnej neschopnosti „opustila eurozónu, aby mohla devalváciou svojej meny okamžite a krátkodobo zvýšiť svoju konkurencieschopnosť“. Podobná požiadavka sa v nemeckom návrhu nenachádza a to z dobrých dôvodov. Možnosť vyhostenia krajiny z eurozóny by totiž zásadne zmenila charakter menovej únie.

K riziku bankrotu by pribudlo riziko redenominácie pohľadávok do novej, devalvovanej meny, ktoré by postihlo nielen vlastníkov štátnych dlhopisov ale každého vlastníka akýchkoľvek domácich aktív vrátane firiem a bankových vkladateľov. Okruh účastníkov bludného kruhu sebenaplňujúcej kríze dôvery by sa dramaticky rozšíril. Čo je viac, v prípade automatického mechanizmu, aký si predstavuje Sulík, by každý krôčik k naplneniu kritérií pre vyhostenie menil riziko smerom na  jednosmernú stávku a pozvánku na likvidáciu celej kapitálovej zásoby krajiny a jej presunu do zahraničia za účelom ochrany pred devalváciou. Netreba dodávať, že tým by sa viac menej znemožnilo prijatie akejkoľvek nápravy zo strany domácej vlády.

Prechádzka na okraji priepasti

Sulíkova vízia života pod spoločnou menou pripomína prechádzku na okraji priepasti, v ktorej sú jednotlivé štáty zároveň zviazané spoločným putom. Jeden chybný krôčik a krajina sa začne šmýkať do temnoty ťahajúc ostané za sebou. Človek si možno povie „stačí kráčať ďalej od okraja“. To by však znamenalo významné obmedzenie možností sledovať suverénnu, stabilizačnú a sociálnu fiškálnu politiku v porovnaní z krajinami, ktoré majú vlastnú menu. Je nepravdepodobné, že občania Európy by na oltár efektívnejšieho vzájomného obchodu bez kurzových výkyvov boli ochotní obetovať tak zásadný aspekt svojej kolektívnej demokratickej slobody. Sulíkov manifest je v skutočnosti cestou k rozpadu eurozóny. Boh nás ochraňuj pred takou spásou!

  • Tlačiť
  • Poslať e-mailom
  • Oznámiť chybu
  • 13

Rubrika Makroekonómia

Tomáš Hellebrandt

Tomáš Hellebrandt
  • Počet článkov: 27
  • Priemerná čítanosť: 2500
  • Priemerná diskutovanosť: 50
  • RSS blogu

O blogu

Vyštudoval som ekonómiu (Oxford, London School of Economics) a väčšinu svojho profesionálneho života pracoval v zahraničí, najprv v Bank of England v Londýne a neskôr ako výskumný pracovník v Peterson Institute for International Economics vo Washingtone. Koncom roka 2016 som sa aj s manželom vrátil na Slovensko a aktuálne spolupracujem s OZ Progresívne Slovensko. Okrem ekonómie ma tiež zaujíma politika a politická filozofia a týmto témam sa chcem venovať v mojom blogu. Občas prispievam aj k diskusii o právach a postavení LGBT ľudí.

Tomáš Hellebrandt

Tomáš Hellebrandt
  • Počet článkov: 27
  • Priemerná čítanosť: 2500
  • Priemerná diskutovanosť: 50
  • RSS blogu

O blogu

Vyštudoval som ekonómiu (Oxford, London School of Economics) a väčšinu svojho profesionálneho života pracoval v zahraničí, najprv v Bank of England v Londýne a neskôr ako výskumný pracovník v Peterson Institute for International Economics vo Washingtone. Koncom roka 2016 som sa aj s manželom vrátil na Slovensko a aktuálne spolupracujem s OZ Progresívne Slovensko. Okrem ekonómie ma tiež zaujíma politika a politická filozofia a týmto témam sa chcem venovať v mojom blogu. Občas prispievam aj k diskusii o právach a postavení LGBT ľudí.

Kalendár sa načítava...