Články označené ako BrandCom sú pripravené a publikované v spolupráci s komerčnými partnermi. Hoci redakcia TRENDU nie je ich autorom, ich obsah považuje za prínosný pre čitateľa a preto umožnila ich publikovanie. Viac o BrandCom

BLOG Štandardná chyba

Extrémne utiahnutá monetárna politika

10.07.2012 | Braňo

Riešenia krízy treba hľadať vo Franfkurte a nie v Bruseli

  • Tlačiť
  • 102

V súčasnosti inflatujú články o tom, aká je monetárna politika extrémne uvoľnená a ako centrálne banky už nemajú muníciu na podporu agregátneho dopytu ekonomiky. Áno, centrálna banka ovplyvňuje ekonomiku cez agregátny dopyt, teda nominálne HDP. Uvoľnená politika sa preto prejavuje rýchlym rastom nominálneho HDP a utiahnutá politika naopak pomalým. Toto je prvá dôležitá vec, ktorú si z celého toho balastu treba zapamatať a neustále opakovať. Prečo?

Nuž pretože zabúdame, že rast agregátneho dopytu, teda nominálneho HDP, je najspoľahlivejším ukazovateľom uvoľnenosti monetárnej politiky centrálnych bánk. Miesto toho dnes čítame floskuly o tom, že monetárna politika je vraj extrémne  uvoľnená, lebo rotačky tlačiarní idú naplno, helikoptéry zhadzujú lacné peniaze, úrokové sadzby sú na nule, ceny rastú a monetárna báza exploduje. Hyperinflácia je už za rohom. A už je za ním štvrtý rok.

Prečo teda nie je súčasná monetárna politika extrémne uvoľnená?

1. Nulové úrokové sadzby nie sú spoľahlivým indikátorom lacných peňazí

Veľa rokov dozadu nám Milton Friedman spolu s nedávno zosnulou Annou Schwartz ukázal, že peniaze boli „lacné“ aj za Veľkej hospodárskej krízy v tridsiatych rokoch. Úrokové sadzby boli vtedy nulové rovnako ako dnes a napriek tomu bol Friedmanov argument, že Veľkú depresiu spôsobila reštriktívna monetárna politika, všeobecne prijatý.

Ďalším príkladom, že úrokové sadzby nie sú dobrým indikátorom menovej politiky je Japonsko, ktoré má úrokové sadzby už posledných pätnásť rokov blízko nuly a zažíva počas tohto obdobia miernu defláciu.

2. Ani prudký nárast peňazí v obehu nemusí znamenať infláciu

A čo explodujúca monetárna báza, teda kvantitatívne uvoľňovanie? Monetárna báza, teda množstvo obeživa spolu s množstvom rezerv komerčných bánk uložených na účtoch v centrálnej banke, skutočne exploduje. A napriek tomu monetárna politika nie je expanzívna. To môže mať viacero príčin.

Desať rokov dozadu japonská centrálna banka hodila na trh kopu zo vzduchu natlačených ničím nekrytých bezcenných papierikov. S infláciou to však nepohlo, stále ďalej oscilovala okolo nuly. A nepohlo to s ňou preto, lebo k inflácii nestačí len navýšiť ponuku peňazí, ale trh musí tieto peniaze aj začať používať. Dopyt po peniazoch - teda ich rýchlosť v obehu - je dnes pre monetárnu politiku rovnako dôležitý ako ponuka peňazí. Kedysi, pred desiatkami rokov, tomu tak nebolo, pretože dopyt po peniazoch bol stabilný. Tak pravil Friedman. S finančnými inováciami sa však neskôr dopyt rozkolísal a tento fakt treba zohľadniť. Tak tiež neskôr pravil Friedman.

Žiadna veda. MV=PY, ciže množstvo peňazí v ekonomike je vždy proporcionálne ku nominálnemu HDP, zaleží na rýchlosti akou tieto peniaze v ekonomike obiehajú. Keď si pozrieme graf súvislosti medzi peniazmi a agregátnym dopytom v USA, tak medzi M a PY je badateľná súvislosť len do roku 1980 a v ďalšom období sa už stráca. To znamená, že V, teda rýchlosť peňazí v obehu, bolo stabilné len do 1980 a pokusy cieľovať množstvo peňažnej zásoby boli od tohto momentu neúspešné a Juraj Karpiš sa s tým bude musieť zmieriť.

graf1

Ak teda japonská centrálna banka natlačila veľa peňazí a zároveň nekonzistentne tvrdila, že nepripustí infláciu, tak trh tieto peniaze jednoducho nezačal používať, pretože očakával, že ak by tak spravil, tak by centrálna banka rastúcu infláciu prišktrila spätným stiahnutím peňazí z obehu. Nárast peňažnej zásoby bol preto kompenzovaný poklesom ich rýchlosti v obehu. Centrálna banka teda musí trhu komunikovať svoju stratégiu jasne a konzistentne.

Ďalším dôvodom prečo nebolo kvantitatívne uvoľnovanie doteraz extrémne inflačné je fakt, že centrálne banky doteraz netlačili peniaze, ale rozširovali komerčným bankám rezervy a na tieto rezervy im platili úrok. Tento úrok znamená pre komerčné banky motiváciu, aby defacto nepúšťali do obehu nové peniaze, avšak zároveň majú dostatok rezervnej likvidity v prípade problémov. Monetárna politika mala vyriešiť problémy finančného trhu a všetko sa malo vrátiť do normálu. Malo, ale nevrátilo.

Množstvo peňažnej zásoby v obehu sleduje pozorne najmä ECB. Pristúpme na chvíľu na jej hru a pozrime sa ako to vyzerá s peňažnou zásobou na trhu Eurozóny.

graf2

No ak takto vyzerá extrémne uvoľnená menová politika, tak si nechcem predstaviť to mediálne infern potom, čo sa ECB rozhodla aktuálne úrok za rezervy už ďalej neplatiť.´

3. Spotrebiteľská inflácia meria toho až príliš

Posledným argumentom pre uvoľnenú monetárnu politiku je rast spotrebiteľských cien (CPI), ktorý sa drží na úrovniach v okolí inflačného cieľa. Sledovanie CPI je však klamlivé, keďže ceny môžu rásť v krátkom horizonte z dvoch dôvodov. Prvým dôvodom je nárast dopytu, čo by skutočne indikovalo uvoľnenú menovú politiku. Ceny však môžu v ekonomike krátkodobo vzrásť aj z dôvodu poklesu ponuky. Stačí ak ekonomiku zasiahne nepriaznivý ponukový šok, ktorý negatívne ovplyvní jej produkčnú kapacitu. Môže ísť o zemetrasenie, neúrodu, výpadok ropnej produkcie, ale aj zvýšenie niektorých daní, atď. Je preto dôležité rozlišovať medzi zdrojmi inflácie a na ponukovú infláciu nereagovať.

Ďalšou príčinou, prečo spotrebiteľská inflácia nie je vhodným ukazovateľom uvoľnenosti monetárnej politiky je fakt, že CPI zachytáva aj ceny importovaných tovarov a služieb, ktoré nesúvisia s domácou menovou politikou. Áno, životná úroveň domácností pri takomto náraste cien klesá, ale to neznamená, že sa ekonomika prehrieva, a že treba škrtiť peniaze.

V neposlednom rade je aktuálne slabinou CPI  aj meranie cien nehnuteľností, ktoré sa len rôznymi metódami aproximujú. V situácií, keď ceny nehnuteľností poväčšine klesajú alebo stagnujú, tak môže CPI nadhodnocovať skutočnú mieru dopytovej inflácie, a tak mylne vysielať signál, že monetárna politika je uvoľnená.

Ako zistiť či je monetárna politika skutočne uvoľnená?

Intuitívne sú peniaze lacné vtedy, keď sa točia, keď sa ich chce každý rýchlo zbaviť a rastie tak počet transakcií v ekonomike. Peniaze rozhodne nie sú lacné ak ich každý drží vo vrecku a zaspáva s obavou, či jeho banka zajtra neskrachuje.

Rast cenovej hladiny je síce sprievodným javom uvoľnenej politiky, ale ide o nutnú, nie postačujúcu podmienku. Už tobôž, keď meriame infláciu pre potreby monetárnej politiky cez CPI. Prijateľnejším kandidátom na post ukazovateľa inflácie je, z pohľadu centrálnej banky, deflátor HDP, ktorý ignoruje ceny importov, meria len ceny tovarov a služieb vytvorených v rámci danej ekonomiky a netrápi ho ani arbitrárny spotrebný kôš. Deflátor HDP preto poskytuje ostrejší obraz o stave monetárnej politiky. Tento obraz je však veľmi nelichotivý, najmä keď porovnáme deflátor HDP s európskym harmonizovaným indexom spotrebiteľských cien HICP, na ktorý prihliada pri svojich rozhodnutiach ECB.

graf3

Inflácia meraná deflátorom HDP rastie v Eurozóne od konca roku 2007 značne pomalšie ako spotrebiteľské ceny merané cez HICP. Deflátor HDP tiež rastie značne pomalšie v porovnaní s predkrízovým trendom. Eurozóna si teda infláciu pravdepodobne importuje zo zahraničia a reštriktívnou monetárnou politikou ešte navrch dusí nominálny dopyt a následne aj reálnu ekononomiku.

Ak chceme vedieť ako na tom s montárnou politikou skutočne sme, tak treba (okrem inflačných očakávaní) sledovať najmä nominálne HDP, s ktorým to nevyzerá aktuálne veľmi slávne.

graf4

Na grafe povojnového vývoja dopytu v USA vidieť uvoľnenú menovú politiku v 70tych rokoch a Volckerovu reštriktívnu politiku začiatkom 80tych rokov. Najzaujímavejším je však fakt, že súčasná menová politika nie je z pohľadu rastu agregátneho dopytu extrémne uvoľnená, ale naopak extrémne utiahnutá. Nominálny dopyt USA rastie v súčasnosti najpomalšie v povojnovej histórii a horší výsledok dosahuje už len ECB (opomínajúc BoJ).

Môžme teda konečne prestať hovoriť o expanzívnej montárnej politike a začať hľadať riešenia krízy vo Franfkurte a nie v Bruseli?

Braňo Žúdel

 

  • Tlačiť
  • 102

Štandardná chyba

Štandardná chyba
  • Počet článkov: 11
  • Priemerná čítanosť: 4298
  • Priemerná diskutovanosť: 133
  • RSS blogu

O blogu

Blog ekonómov spojených s CERGE-EI v Prahe.

Štandardná chyba

Štandardná chyba
  • Počet článkov: 11
  • Priemerná čítanosť: 4298
  • Priemerná diskutovanosť: 133
  • RSS blogu

O blogu

Blog ekonómov spojených s CERGE-EI v Prahe.

Kalendár sa načítava...