Články označené ako BrandCom sú pripravené a publikované v spolupráci s komerčnými partnermi. Hoci redakcia TRENDU nie je ich autorom, ich obsah považuje za prínosný pre čitateľa a preto umožnila ich publikovanie. Viac o BrandCom

BLOG Štandardná chyba

Ako zhodiť peniaze z vrtuľníka: metodická príručka pre Eurozónu

25.07.2012 | Braňo

V prvom rade musí ECB menovú politiku chcieť uvoľniť

  • Tlačiť
  • 73

Výrok Bena Bernankeho o zhadzovaní peňazí z vrtuľníka je vo verejnej debate o monetárnej politike notoricky známy a často využívaný a karikovaný. Avšak väčšina ľudí pravdepodobne považuje tento spôsob uvoľnenia menovej politiky za neuskutočniteľný a absurdný.

Tibor Pospíšil pre Finweb napísal, že v prípade zhadzovania peňazí z vrtuľníka ide o „ jednu veľkú mystifikáciu, jedno veľké a zámerné zavádzanie“. Podľa neho sa vraj dnes peniaze do systému dostanú jedine tak, že si ich nejaký subjekt požičia a svet sa predsa nemôže zadlžovať donekonečna. Nuž v prvej časti môjho článku ukážem, že v tomto prípade zavádza a mystifikuje skôr Tibor Pospíšil a nakoniec načrtnem ako peniaze z vrtuľníka zhodiť. Gro však bude tvoriť návod ako konkrétne uvoľniť menovú politiku v Eurozóne.

Viac peňazí = viac dlhov?

Mýtus o nutnosti zadlžovania v prípade navýšenia peňažnej zásoby má pravdepodobne pôvod vo fakte, že centrálne banky požičiavajú komerčným bankám v krátkodobých repo-tendroch nové peniaze (vo forme rezerv) za úrok. Tieto peniaze potom komerčné banky ďalej požičiavajú domácnostiam a podnikom. Ak sa majú dostať do systému nové peniaze, tak sa, podľa zdravého rozumu, musí niekto zadĺžiť.

Nebudem to nejako naťahovať, táto predstava je jednoducho mylná. Krátkodobé repo slúži skôr na ovplyvňovanie úrokových sadzieb a likvidity na trhu, avšak jeho efektom nie je dlhodobý permanentný nárast peňažnej zásoby, ktorý už dlho pozorujeme.

Permanentný nárast masy peňazí je tvorený jednoducho nákupmi rôznych aktív centrálnou bankou za novo-vytvorené peniaze. Centrálna banka teda od protistrany (dílera alebo dílerovho zákazníka) nakupuje napr. štátne dlhopisy alebo zlato a zaplatí tak, že kredituje dílerov účet v centrálnej banke novými elektronickými peniazmi a teda rozširuje svoju účtovnú súvahu. Díler (alebo jeho zákazník) potom s novými peniazmi môže naložiť už podľa svojho uváženia – môže nakúpiť nové aktíva, peniaze utratiť, investovať, či požičať. Rast dopytu po dlhopisoch tiež dvíha ich cenu, takže domácnosti sa stávajú bohatšie a viac utrácajú. Zadlženie domácností či firiem však pri tomto procese nie je nikde nutnou podmienkou.

Chce, či nechce ECB uvoľniť menovú politiku?

Teraz, keď vieme, že zadlženie nie je nutnou podmienkou uvoľnenia menovej politiky, pozrime sa, čo a ako sa dá v Eurozóne ešte zachrániť.

V prvom rade musí ECB trh presvedčiť, že skutočne chce menovú politiku uvoľniť. ECB musí jasne komunikovať trhu novú stratégiu, ktorej ciele musia byť explicitne stanovené. Niektorí ekonómovia sú presvedčení, že ECB chce naozaj uvoľniť politiku, avšak hospodárstvo sa nachádza v pasci likvidity, a nekonvenčná politika vraj nezaberá. Rovno hovorím, že úplne, že najviac, nesúhlasím.

Ak by si ECB priala uvoľniť menovú politiku, tak by minulý rok nedvíhala úrokové sadzby s týmto odôvodnením: „Výhľad strednodobého cenového vývoja aj naďalej ohrozujú inflačné riziká. Súvisia predovšetkým s rýchlejším než predpokladaným rastom cien energií, a to aj v dôsledku pretrvávajúceho politického napätia v severnej Afrike a na Blízkom východe... Vzhľadom na potrebu rozpočtovej konsolidácie v nasledujúcich rokoch môže tiež dôjsť k výraznejšiemu rastu nepriamych daní a regulovaných cien, než sa v súčasnosti predpokladá.“

Neviem, či sa mám smiať alebo plakať. ECB muselo byť jasné, že keď dvíha úrokové sadzby s tým, že chce zmierniť dopad ponukových a administratívnych šokov na infláciu, tak sa to okrem nižšej inflácie prejaví aj v poklese HDP a raste nezamestnanosti. Toto ECB musela očakávať a preto nechápem, prečo na konci roka kurz obrátila a začala sadzby naopak znižovať, navyše keď rovnaký slovník (o vyhladzovaní ponukovej inflácie) používa ECB aj pod vedením nového šéfa. ECB predsa dosiahla len to, čo zvýšením úrokov chcela a očakávala. A keď sa dnes píše o polstoročných suchách, tak jeden aby sa bál, čo zas ECB spraví.

Kam by mala ECB zacieliť?

Presvedčili sme sa teda, že cieľovanie spotrebiteľskej inflácie v Eurozóne nie je žiadne terno. Ako konkrétne by mal však vyzerať nový cieľ ECB namiesto doterajšieho udržiavania stabilného menej ako dvojpercentného rastu spotrebiteľskej inflácie HICP?

Keďže monetárne politika ovplyvňuje agregátny dopyt, tak prirodzeným kandidátom je cieľovanie nominálneho HDP (či deflátora HDP). Toto je však utópia, keďže ECB je veľmi konzervatívna a navyše údaje o HDP sa zbierajú kvartálne, nepresne a s oneskorením. Takisto v Eurozóne neexistuje trh s takými aktívami, ktoré by nám ukazovali očakávania trhu o budúcom vývoji nominálneho dopytu, podľa ktorého by sa centrálna banka mohla orientovať.

Reálnejšou alternatívou pre Eurozónu je flexibilné cieľovanie jadrovej inflácie. Flexibilné preto, lebo centrálna banka by mala jedným očkom pozerať na rast cien, ale druhým aj na reálnu časť ekonomiky, napr. na nezamestnanosť (aj ECB ju sem-tam zohľadňuje, hoci má mandát len na HICP). Cieľovať by sa mala pritom jadrová inflácia, pretože neobsahuje ceny tovarov najviac podliehajúce ponukovým šokom a reguláciám. Vhodný kandidát pre ECB by bol ukazovateľ inflácie , ktorý nezohľadňuje ceny energií, potravín, tabaku a alkoholu, a ktorý budem volať jadrová inflácia a Eurostat ho skutočne sleduje na mesačnej báze.

A takto vyzerá medziročný rast jadrovej inflácie v Eurozóne s naznačeným predkrízovým priemerom vo výške 1,8%.

core inflation EMU

Pokrízový priemer jadrovej inflácie je asi 1,4% medziročne a v súčasnosti rastie jadrová inflácia v eurozóne mierne pomalšie (1,6%) ako predkrízový priemer (1,8%). Pointa uvoľnenej menovej politiky však nie je v tom, že by mala dobehnúť chýbajúce dve desatiny percentuálneho bodu. Jadrová inflácia rástla v dôsledku krízy nejaký čas hlbšie pod priemerom, čím sa od neho výraznejšie odklonila, čo vidieť na nasledujúcom grafe.

trend

ECB by mala najprv „dobehnúť“ predkrízový trend jadrovej inflácie a až potom spomaliť a pokračovať v cieľovaní predkrízového trendu 1,8% medziročne. Efektívne by tak krátke obdobie (rok-dva) cieľovala nie infláciu, ale cenovú úroveň. V čom je rozdiel?

Pokiaľ účastníci trhu očakávali v roku 2008, že aj ďalšie 4 roky bude rásť jadrová inflácia predkrízovým priemerným tempom 1,8% a teda celkovo cenová hladina narastie za štyri roky asi o 7,5%, tak skutočnosť je taká, že to bude asi len 5,5%. Táto medzera medzi očakávanou a aktuálnou jadrovou infláciou (resp. aj medzi očakávaným a nominálnym príjmom) môže trhu momentálne spôsobovať problémy.

Ako nový cieľ trafiť?

V poriadku, teraz máme nový cieľ, ale ako ho dosiahnuť, keď nominálne sadzby už znížiť veľmi nemôžeme?

Keď je niekto presvedčený, že nekonvenčné opatrenia centrálnej banky nefungujú, a že banky v pasci likvidity nedokážu zdvihnúť infláciu, či inflačné očakávania, tak je riešenie triviálne. Každý občan nech sa dostaví do najbližšej centrálnej banky, kde dostane kufrík s peniazmi a môže začať utrácať. Prípadne môže ECB skúpiť všetky štátne dlhopisy Eurozóny. Keďže vraj nie je schopná vytvoriť infláciu, tak sa predsa nemáme čoho báť, nie? Alebo áno? Ja by som povedal, že centrálna banka je určite schopná vytvoriť infláciu, len musí chcieť a vedieť ako na to.

Už jasný a kredibilný cieľ znamená, že časť práce spraví sám trh, ktorý zníži dopyt po likvidite. Inak povedané, ak je nový cieľ centrálnej banky kredibilný, tak trh zvýši svoje inflačné očakávania, čím znižuje reálnu úrokovú sadzbu aj pri nulových nominálnych úrokoch. Pre fajnšmekrov je tu zaujímavý článok v súvislosti s Veľkou hospodárskou krízou od Eggertssona, ktorý ukázal, že za pokrízovým oživením mohli byť aj zvýšené inflačné očakávania trhu v dôsledku očakávaného nástupu Rooseveltovej politiky, najmä opustenia zlatého štandardu.

Centrálna banka má potom niekoľko možností ako aj pri nízkych nominálnych úrokových sadzbách menovú politiku uvoľniť. Spomeniem len dve realistické.

  1. Hoci ECB už sadzby veľmi znížiť nemôže, môže sa zaviazať, že takto nízke sadzby ponechá dlhšie obdobie nezmenené. Táto politika opäť zvyšuje inflačné očakávania, znižuje reálne úrokové sadzby a podporuje agregátny dopyt. Záväzok banky však musí byť kredibilný a trh musí ECB uveriť, že ho nepodvedie a nezvýši sadzby skôr. Určite si teraz spomeniete, že Bernanke sa snažil o implementáciu tejto politiky (podržať sadzby nízko až do 2013-2014), avšak nie som si istý, či trh v dôsledku nekompetentných a spochybňujúcich vyhlásení jastrabov v komisii FEDu tejto politike uveril.
  2. Ďalším opatrením je kvantitatívne uvoľňovanie. Aj tu by sa mohla ECB inšpirovať FEDom a zvyšovať svoju rozvahu cez nákupy aktív a nie cez dlhodobé pôžičky v štýle LTRO. LTRO bolo zamerané na podporu kolabujúceho finančného sektora a v čase, keď sa tlačí reguláciami na posilnenie kapitálu bánk, nemožno očakávať, že banky budú poskytovať tieto peniaze ďalej vo forme úverov. ECB by sa pritom nemala príliš zameriavať na nákup bezrizikových aktív, pretože tých je momentálne nedostatok. Bezrizikové aktíva sa využívajú ako zábezpeka pri pôžičkách a dodatočným dopytom po nich by ECB ešte viac zvýšila ich cenu, čím by sa pre finančný trh stali nedostupnými a zhoršilo by sa úverovanie.

Tieto dve opatrenia by na začiatok mohli ECB stačiť. Ťažké kalibre ako Svenssonov „Foolproof“ spôsob, či negatívne sadzby na prebytočné rezervy komerčných bánk, podľa mňa, nie sú zatiaľ nutné.

Na začiatku som však sľúbil, že ukážem ako zhodiť  ľuďom peniaze z vrtuľníka. Na prvé počutie to môže znieť dosť exoticky, ale je to oveľa jednoduchšie ako sa zdá. Ak by však analytici počúvali Bernankeho poriadne, tak by zistili, že peniaze z vrtuľníka sú nápad Friedmana, pričom Bernanke detaily tohto opatrenia aj vysvetlil.  Treba si uvedomiť, že aby sme mali viac peňazí v peňaženke netreba, aby nám ich štát začal rozdávať. Stačí, keď nám ich menej zoberie. Teraz už asi tušíte kam to všetko smeruje.

K zhodeniu peňazí z vrtuľníka postačuje, aby vláda znížila napr. daň z príjmu a výpadok v rozpočte by vykryla centrálna banka (alebo Euroval?) nákupom štátnych dlhopisov. Časť ekonómov by však určite nesúhlasila so znížením dane z príjmu, keďže fiškálny stimul predsa nemôže fungovať. Alebo áno? ;-)

Braňo Žúdel

 

  • Tlačiť
  • 73

Štandardná chyba

Štandardná chyba
  • Počet článkov: 11
  • Priemerná čítanosť: 4298
  • Priemerná diskutovanosť: 133
  • RSS blogu

O blogu

Blog ekonómov spojených s CERGE-EI v Prahe.

Štandardná chyba

Štandardná chyba
  • Počet článkov: 11
  • Priemerná čítanosť: 4298
  • Priemerná diskutovanosť: 133
  • RSS blogu

O blogu

Blog ekonómov spojených s CERGE-EI v Prahe.

Kalendár sa načítava...